当高杠杆与期限错配成为常态

　　当人民币资产高回报率成为往事，但全社会预期回报率下降偏慢，加上金融机构负债端同质化竞争，实现收益只能选择加杠杆、提高流动性溢价。

　　当人民币资产高回报率成为往事，但全社会预期回报率下降偏慢，加上金融机构负债端同质化竞争，实现收益只能选择加杠杆、提高流动性溢价。于是出现安全类资产（国债、国开）收益率快速下降，收益率曲线平坦化并存的现象。

　　2002-2007年出口、基建和地产驱动，后金融危机时代经济政策刺激下基建、地产双轮驱动以及2014年-2015年年中股牛衍生出的高收益资产是过去人民币高回报率资产。当过去增长驱动力步入长周期下降轨道，与之匹配的杠杆和产能风险开始暴露，人民币资产所能提供的回报率开始下降，且人民币资产风险溢价开始上升。

　　资产端收益率下降，风险溢价上升的同时，全社会预期回报率下降相对于资产端又是偏慢的。这个过程对金融机构来说，负债端成本主动下降意味着客户资源流失。尽管集体下调负债成本对全行业是有利的，但当个体利益凌驾于集体之上，不主动下调负债成本构成了一个纳什均衡。

　　因此，“资产荒”的本质是人民币资产回报率下降，与负债端成本所匹配的资产稀缺和人民币资产风险溢价上升所致。再加上货币宽松，短端利率低位稳定，倒逼金融机构实现收益选择加杠杆或提高流动性溢价。所以出现安全类资产收益率快速下降，收益率曲线平坦化并存的现象。